Lạm phát gia tăng, NHNN siết thanh khoản: Điều gì đang chờ đợi thị trường tài sản?

Giá dầu đã neo ở vùng cao suốt hơn hai tháng qua. Trong bối cảnh đó, những biến động tại Trung Đông dù chưa leo thang quân sự vẫn đang làm gián đoạn tự do hàng hải và nhanh chóng lan tác động ra toàn cầu. Chi phí năng lượng tăng mạnh, áp lực lạm phát quay trở lại và các nền kinh tế bắt đầu đối mặt với một vòng xoáy mới của lãi suất và thanh khoản.

Trong báo cáo mới đây, SGI Capital cho rằng hàng loạt rủi ro vĩ mô đang dần hiện rõ tại Việt Nam. Từ lạm phát, lãi suất, thanh khoản, tỷ giá cho tới thương mại, mọi yếu tố đều đang tạo sức ép lên thị trường tài chính. Theo đánh giá của quỹ đầu tư này, thị trường có thể tiếp tục trải qua giai đoạn biến động mạnh và bị chiết khấu định giá.

Áp lực kép lên kinh tế Việt Nam

Những cú rung lắc từ bên ngoài xuất hiện đúng thời điểm kinh tế Việt Nam cũng đang bộc lộ nhiều áp lực nội tại.

Mới đây, Moody's đã nâng triển vọng dài hạn của Việt Nam lên mức Tích cực nhờ các nỗ lực cải cách thể chế và hoàn thiện quy hoạch hạ tầng. Dù vậy, tổ chức này đồng thời lưu ý rủi ro có thể gia tăng nếu đòn bẩy nợ tiếp tục cao hoặc xung đột quốc tế leo thang làm suy giảm sức hút FDI.

Một trong những tín hiệu đáng chú ý nhất là tình trạng nhập siêu. Chỉ trong bốn tháng đầu năm, Việt Nam đã nhập siêu hơn 7,1 tỷ USD. Riêng khối doanh nghiệp nội địa nhập siêu tới 15,6 tỷ USD. Ngoài tác động từ giá xăng dầu tăng cao, nhập khẩu điện tử và máy móc từ Trung Quốc cũng tăng mạnh.

Theo SGI Capital, các lý giải cho rằng mức nhập khẩu này chủ yếu phục vụ khu vực FDI và xuất khẩu vẫn chưa thực sự thuyết phục bởi phần lớn nhập siêu lại đến từ khu vực doanh nghiệp trong nước.

Bên cạnh đó, đầu tư hạ tầng và bất động sản với nhu cầu nhập khẩu chiếm khoảng 20 - 40% tổng mức đầu tư cũng đang tạo thêm áp lực lên tỷ giá trong thời gian tới. Quỹ đầu tư này nhấn mạnh mức nhập siêu hiện nay tương đương khoảng 10% dự trữ ngoại hối, quy mô hiếm thấy kể từ giai đoạn 2010 - 2011.

Áp lực lạm phát cũng đang trở nên rõ rệt hơn. Sau hai tháng 3 và 4, lạm phát đã lên tới 5,4%, vượt mục tiêu Quốc hội đề ra. Trong bối cảnh giá hàng hóa thế giới tăng mạnh, Việt Nam vẫn nỗ lực thúc đẩy đầu tư và duy trì tăng trưởng cao.

Điều này khiến áp lực lạm phát từ mở rộng đầu tư hạ tầng và tăng trưởng tín dụng nay cộng hưởng thêm với chi phí đầu vào leo thang do giá dầu tăng.

SGI Capital cho rằng việc lạm phát cao hơn lãi suất tái cấp vốn như hiện nay là hiện tượng rất hiếm trong vòng 15 năm qua. Những lực đẩy cộng hưởng này khiến rủi ro lạm phát trở nên dai dẳng hơn và có thể trở thành tâm điểm đối với chính sách tiền tệ cũng như các thị trường tài sản.

Trong bối cảnh đó, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam tiếp tục cho thấy quyết tâm siết chặt quản lý hệ thống ngân hàng. Dự thảo thông tư thay thế Thông tư 22/2019/TT-NHNN được xem là bước đi nhằm củng cố sức khỏe hệ thống, giảm phụ thuộc vào vốn ngắn hạn liên ngân hàng và hạn chế sự lệ thuộc vào hỗ trợ thanh khoản từ SBV.

Về dài hạn, chính sách này được kỳ vọng sẽ giảm rủi ro thanh khoản và áp lực lãi suất. Tuy nhiên trong giai đoạn chuyển tiếp tới năm 2028, các ngân hàng sẽ phải đẩy mạnh huy động vốn và giảm tốc độ cho vay để cân đối nguồn vốn. Những nhà băng phụ thuộc nhiều vào vốn vay liên ngân hàng, trái phiếu và chứng chỉ tiền gửi sẽ chịu ảnh hưởng rõ nét nhất.

Thanh khoản thị trường và định giá phân hóa

Trên thị trường chứng khoán, những căng thẳng vĩ mô cũng đang phản ánh ngày càng rõ.

Kết quả kinh doanh quý I/2026 của nhóm phi tài chính tăng trưởng tới 77%, cho thấy nền tảng lợi nhuận vẫn rất tích cực. Dù vậy, diễn biến dòng tiền lại đi theo chiều hướng ngược lại.

Nhà đầu tư nước ngoài tiếp tục bán ròng hơn 10.000 tỷ đồng mỗi tháng trong bốn tháng đầu năm, bất chấp việc FTSE đã nâng hạng thị trường. Trong khi đó, áp lực cung từ các đợt phát hành thêm vẫn duy trì ở mức cao tương đương quý IV/2025.

Theo SGI Capital, thanh khoản thị trường đang suy giảm rõ rệt khi kênh tín dụng bị siết lại và thị trường chứng khoán trở thành kênh huy động vốn thay thế.

Bức tranh định giá của thị trường hiện cũng bị kéo lệch đáng kể bởi một nhóm cổ phiếu vốn hóa lớn, trong đó Vingroup chiếm gần một phần ba vốn hóa toàn thị trường. Trong khi đó, phần lớn các doanh nghiệp còn lại dù ghi nhận kết quả kinh doanh tích cực vẫn chưa được thị trường chú ý đúng mức và ngày càng trở nên rẻ hơn.

Hiện tượng này bắt đầu xuất hiện từ quý IV/2025 và kéo dài sang năm 2026. Theo SGI Capital, điều đó cho thấy dòng tiền đầu tư đang suy yếu trong khi tâm lý đầu cơ ngắn hạn ngày càng chiếm ưu thế. Đáng chú ý, dư nợ margin đã tăng lên mức kỷ lục cả về giá trị tuyệt đối lẫn tỷ lệ trên vốn hóa, ngay cả khi lãi suất margin đã tăng theo mặt bằng lãi suất chung.

Quỹ đầu tư này cũng cảnh báo rủi ro lớn hơn có thể xuất hiện khi cổ đông lớn và chủ doanh nghiệp vay margin gặp khó khăn về dòng tiền từ hoạt động kinh doanh cốt lõi, chủ yếu liên quan lĩnh vực bất động sản.

Khi khả năng trả nợ suy yếu, nguy cơ bán giải chấp có thể bùng phát. Trong giai đoạn tới, mặt bằng lãi suất cho vay margin cùng thanh khoản của thị trường bất động sản sẽ là những chỉ báo sớm quan trọng.

Bức tranh dầu mỏ và lạm phát toàn cầu

Những áp lực trong nước càng trở nên đáng lo khi đặt trong bối cảnh quốc tế đầy bất ổn.

Theo SGI Capital, căng thẳng tại Trung Đông dù chưa leo thang thành xung đột quân sự trực diện vẫn khiến hoạt động hàng hải toàn cầu bị ách tắc nghiêm trọng, làm các kho dự trữ chiến lược suy giảm nhanh chóng.

Goldman Sachs ước tính mỗi tháng tắc nghẽn vận tải có thể đẩy giá dầu tăng thêm 15 USD/thùng. Trong khi đó, JPMorgan Chase cảnh báo nguồn cung xăng dầu toàn cầu có nguy cơ rơi vào trạng thái nguy hiểm từ tháng 6, thậm chí xuất hiện đứt gãy cục bộ.

Giá dầu duy trì trong vùng 90 - 110 USD/thùng hơn hai tháng cũng bắt đầu kích hoạt cơ chế tự điều chỉnh của thị trường năng lượng.

Theo quỹ đầu tư này, nhu cầu tiêu thụ dầu đang giảm nhanh trong khi nguồn cung có xu hướng tăng mạnh khi UAE rời OPEC để mở rộng xuất khẩu. Mỹ, Venezuela và nhiều quốc gia khác cũng gia tăng khai thác nhờ biên lợi nhuận cao kỷ lục.

Tuy nhiên trước khi cung cầu cân bằng trở lại, giá dầu cao vẫn tiếp tục gây áp lực lên lạm phát toàn cầu.

Tại Mỹ, lạm phát đã tăng lên 3,2%, khiến khả năng FED hạ lãi suất trong năm 2026 gần như không còn. Nhiều nền kinh tế G10 cũng đang được thị trường định giá cho kịch bản tăng lãi suất từ tháng 6, phản ánh xu hướng mặt bằng lãi suất toàn cầu tiếp tục đi lên.

Tổng hợp các yếu tố trên, SGI Capital cho rằng thị trường đang bước vào giai đoạn rủi ro vĩ mô gia tăng cả trong lẫn ngoài nước. Áp lực đến từ lạm phát cao, SBV siết tín dụng, nguy cơ Mỹ tăng thuế sau khi Việt Nam bị xếp vào “Priority Foreign Country” (Quốc gia bị ưu tiên giám sát) và sức ép tỷ giá do nhập siêu lớn.

Trong khi đó, thị trường bất động sản đang giao dịch chậm lại dù nguồn cung chuẩn bị tăng mạnh, khiến tốc độ luân chuyển dòng vốn trong nền kinh tế suy yếu hơn.

Dù Chính phủ đã có nhiều quyết sách kịp thời, quá trình xử lý mất cân đối thanh khoản hệ thống ngân hàng sẽ cần thêm nhiều quý. Trong giai đoạn chuyển tiếp đó, thị trường chứng khoán vẫn đối mặt với áp lực thanh khoản và chiết khấu định giá.

Quỹ đầu tư này cũng cho rằng dòng tiền ngắn hạn đang tập trung vào nhóm cổ phiếu định giá cao, qua đó tạo cơ hội cho những doanh nghiệp có nền tảng kinh doanh tích cực nhưng chưa được thị trường chú ý.

Nhìn rộng hơn, SGI Capital xem đây là một chu kỳ thanh lọc tự nhiên. Giá dầu cao, lạm phát tăng, lãi suất neo cao và thanh khoản eo hẹp đang buộc thị trường điều chỉnh lại trạng thái cân bằng. Những rủi ro chưa phản ánh đầy đủ vào giá tài sản sẽ dần bộc lộ, kéo theo biến động mạnh hơn trong thời gian tới.

Theo quỹ đầu tư này, chỉ khi các rủi ro được chiết khấu đầy đủ vào mặt bằng định giá chung, cơ hội đầu tư hấp dẫn với mức rủi ro thấp hơn mới thực sự rõ nét.