Tìm dòng vốn mới khi tín dụng ngân hàng đã 'chạm trần'

Bước vào giai đoạn 2026–2030, Việt Nam đặt mục tiêu tăng trưởng GDP tối thiểu 10% mỗi năm. Theo báo cáo mới nhất về thị trường vốn của FiinGroup, tổ chức này cho rằng nền kinh tế cần huy động lượng vốn trung và dài hạn khổng lồ, ước tính lên tới 172–263 tỷ USD mỗi năm để hiện thực hóa tham vọng tăng trưởng này.

Trong bối cảnh tín dụng ngân hàng dần chạm ngưỡng an toàn, bài toán đặt ra là tái cấu trúc hệ thống dẫn vốn với thị trường vốn dài hạn phải được phát triển tương xứng.

Trong khi nguồn vốn từ tín dụng ngân hàng cho thấy sự giới hạn liên tục “chạm trần”, trái phiếu doanh nghiệp được FiinGroup đặt nhiều kỳ vọng tăng trưởng nhờ dư địa dồi dào bên cạnh các kênh như chứng khoán, FDI hay vốn vay nước ngoài, nhằm kích hoạt đầu tư tư nhân và đảm bảo tăng trưởng bền vững.

Giới hạn của tín dụng ngân hàng

Cuối 2025, dư nợ tín dụng đạt khoảng 18,4 triệu tỷ đồng, tương đương 146% GDP. Tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung và dài hạn đã lên 28,32%, gần sát trần quy định. Tỷ lệ an toàn vốn CAR của nhóm Big 4 giảm dưới 11% và chịu áp lực tuân thủ lớn từ Basel III.

Nếu tiếp tục duy trì tăng trưởng tín dụng 16% mỗi năm, tỷ lệ tín dụng trên GDP có thể vượt 180% vào cuối thập kỷ và tiến sát 200% sau 2030, vượt xa ngưỡng an toàn của một nền kinh tế mới nổi. Mô hình tăng trưởng dựa chủ yếu vào mở rộng tín dụng vì vậy không còn bền vững.

Bên cạnh giới hạn quy mô, rủi ro cấu trúc ngày càng lộ rõ. Hơn 55% dư nợ là ngắn hạn trong khi tỷ trọng trung và dài hạn hầu như không cải thiện từ 2022 đến nửa đầu 2025. Khoảng 90% tiền gửi có kỳ hạn ngắn khiến khả năng cho vay dài hạn bị bó hẹp.

Hiệu quả phân bổ tín dụng cũng là vấn đề đáng lo ngại. Bất động sản chiếm khoảng 20% dư nợ nhưng chỉ đóng góp 3% GDP. Thương mại dịch vụ nhận 23% tín dụng so với 10% GDP.

Ngược lại, chế biến chế tạo tạo ra 24% GDP nhưng chỉ tiếp cận 12% tín dụng. Tín dụng bất động sản tăng nhanh giai đoạn 2023–9 tháng đầu năm 2025 làm gia tăng rủi ro chu kỳ và thu hẹp dư địa cho sản xuất.

Quan trọng hơn, vốn tự có đã trở thành “ràng buộc cứng”. Khi room tín dụng giảm vai trò điều tiết, CAR trở thành công cụ kiểm soát chính. Tăng trưởng tín dụng phụ thuộc trực tiếp vào khả năng tăng vốn cấp 1, trong khi ngân hàng vẫn dựa nhiều vào vốn cấp 2.

Phát hành trái phiếu ngân hàng tăng mạnh nhưng tăng vốn cổ phần năm 2025 chỉ đạt 21,5 nghìn tỷ đồng. “Điều này cho thấy tăng trưởng dài hạn không thể tiếp tục phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng”, FiinGroup đánh giá.

Kỳ vọng lớn từ dư địa cho trái phiếu doanh nghiệp

Trong bối cảnh đó, các kênh vốn khác cần được kích hoạt mạnh hơn. Trái phiếu doanh nghiệp được FiinGroup kỳ vọng phục hồi tích cực, đóng vai trò dẫn vốn trực tiếp cho sản xuất kinh doanh và giảm phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng.

Năm 2025, tổng phát hành đạt 630 nghìn tỷ đồng, tăng 32% so với 2024. Tuy nhiên, khối phi ngân hàng chỉ chiếm 207 nghìn tỷ đồng, tương đương 32%. Dư nợ mới khoảng 10% GDP, còn xa mục tiêu 25% vào 2030.

Triển vọng tích cực đến từ năm yếu tố chính. Nhu cầu vốn dài hạn gia tăng khi chính sách tiền tệ thận trọng hơn. Ngân hàng bị giới hạn bởi yêu cầu an toàn vốn. Khung pháp lý cho hạ tầng và bất động sản dần hoàn thiện.

Cơ sở nhà đầu tư mở rộng với sự tham gia của các quỹ đầu tư, quỹ hưu trí tự nguyện và bảo lãnh. Hạ tầng thị trường cải thiện nhờ minh bạch thông tin, xếp hạng tín nhiệm và dữ liệu giá tập trung.

Theo FiinGroup, để trái phiếu doanh nghiệp thực sự dẫn vốn cho sản xuất cần đồng bộ ba trụ cột bao gồm mở rộng cơ sở nhà đầu tư, nâng chất lượng hàng hóa và hoàn thiện thể chế cùng hạ tầng thị trường.

Trong đó, cần khuyến khích doanh nghiệp có tín nhiệm tốt tham gia phát hành. Hiện nguồn cung trái phiếu chủ yếu đến từ ngân hàng, bất động sản và chứng khoán, gây hạn chế cho nhà đầu tư.

Việc thúc đẩy doanh nghiệp sản xuất có quản trị minh bạch phát hành đại chúng sẽ cải thiện chất lượng hàng hóa, hình thành đường cong lãi suất tham chiếu theo ngành và tối ưu chi phí vốn.

Thứ hai, phải mở rộng cơ sở nhà đầu tư trong nước và quốc tế. Thị trường hiện phụ thuộc lớn vào ngân hàng thương mại với vai trò vừa phát hành vừa mua chính, làm gia tăng rủi ro tập trung.

Phát triển các quỹ bảo hiểm, hưu trí tự nguyện, bảo hiểm xã hội và quỹ trái phiếu, đồng thời thu hút vốn ngoại thông qua nâng hạng thị trường, sẽ tạo lực cầu bền vững cho trái phiếu doanh nghiệp phi tài chính.

Cuối cùng, hoàn thiện thể chế và hạ tầng thị trường là điều kiện nền tảng. Cần bổ sung cơ chế tạo lập thị trường để cải thiện thanh khoản, chuẩn hóa định giá và rút ngắn quy trình xử lý khi doanh nghiệp mất khả năng thanh toán.

Khi khung pháp lý rõ ràng và hạ tầng đồng bộ, nhà đầu tư tổ chức trong và ngoài nước mới sẵn sàng phân bổ vốn lớn vào trái phiếu doanh nghiệp.

Hiện thị trường vẫn phụ thuộc nhiều vào ngân hàng, vừa phát hành vừa mua chính, làm gia tăng rủi ro tập trung. Vì vậy, cần phát triển các quỹ bảo hiểm, hưu trí và thu hút dòng vốn ngoại dài hạn để tạo lực cầu bền vững cho trái phiếu doanh nghiệp phi tài chính.

Ở chiều cung, khuyến khích doanh nghiệp có tín nhiệm tốt phát hành đại chúng sẽ cải thiện chất lượng hàng hóa, hình thành đường cong lãi suất theo ngành và tối ưu chi phí vốn.

Dư địa vốn dài hạn ngoài ngân hàng còn rất lớn, đặc biệt từ khối bảo hiểm, khi hơn 60% nhu cầu đầu tư có kỳ hạn từ 7 năm trở lên, phù hợp với trái phiếu doanh nghiệp và hạ tầng nếu thể chế cho phép.

Để trái phiếu doanh nghiệp thực sự trở thành kênh dẫn vốn phi ngân hàng, trọng tâm là hoàn thiện thể chế và hạ tầng thị trường. Các giải pháp như phân bổ 5–10% dòng tiền mới của Bảo hiểm xã hội vào trái phiếu xếp hạng cao, nới trần đầu tư trái phiếu hạ tầng, lập quỹ bảo lãnh nâng hạng, chuẩn hóa repo và tăng thanh khoản thứ cấp sẽ củng cố niềm tin và giảm rủi ro hệ thống.

Các kênh bổ trợ khác

Bên cạnh thị trường trái phiếu, các kênh dẫn vốn khác cũng được kỳ vọng đem tới khả năng tiếp cận vốn tốt hơn cho doanh nghiệp. Thị trường chứng khoán ghi nhận kỷ lục huy động vốn cổ phần năm 2025 với 150,5 nghìn tỷ đồng, tương đương 5,7 tỷ USD, vượt đỉnh 2021.

Tuy nhiên, quy mô này vẫn khiêm tốn, chỉ đáp ứng dưới 5% nhu cầu vốn dài hạn trong 5 năm qua, trong khi nguồn vốn chủ yếu tập trung ở ngân hàng, chứng khoán và bất động sản, thiếu đa dạng ngành.

Đà mở rộng thị trường thời gian qua chủ yếu dựa vào dòng tiền trong nước và margin, bù đắp cho áp lực bán ròng kỷ lục hơn 5 tỷ USD của khối ngoại. Thanh khoản vẫn do nhà đầu tư cá nhân dẫn dắt, chiếm khoảng 75–80% giá trị giao dịch, trong khi vai trò nhà đầu tư tổ chức còn mờ nhạt.

Dù khối ngoại bán ròng 135,3 nghìn tỷ đồng năm 2025, họ đã quay lại mua ròng nhẹ từ đầu 2026. Kỳ vọng nâng hạng lên thị trường mới nổi được xem là yếu tố then chốt để thu hút vốn tổ chức dài hạn, nhất là khi gắn với IPO đa ngành và thoái vốn nhà nước từ 2026.

Song song đó, FDI duy trì ổn định quanh 34 tỷ USD đăng ký mỗi năm giai đoạn 2022–2025, với tỷ lệ giải ngân khoảng 85%. Dòng vốn này tiếp tục hỗ trợ sản xuất nhưng chưa đủ lớn để bù đắp khoảng trống vốn dài hạn, khi tăng trưởng chủ yếu đến từ mở rộng dự án hiện hữu và đăng ký mới biến động theo chu kỳ.

Hoạt động M&A phục hồi năm 2025, thu hút vốn từ Singapore, Nhật Bản và Hàn Quốc, song vẫn chưa thể thay thế vai trò của tín dụng ngân hàng.

Trong bối cảnh đó, đầu tư công tiếp tục giữ vai trò dẫn dắt. Kế hoạch giai đoạn 2026–2030 đạt 8,5 triệu tỷ đồng, tương đương 315 tỷ USD, tập trung vào hạ tầng liên vùng nhằm tạo hiệu ứng vốn mồi cho PPP và khu vực tư nhân. Dư địa tài khóa vẫn rộng nhờ thặng dư ngân sách 2025 và nợ công ở mức an toàn.

Ở kênh vốn quốc tế, vay nước ngoài suy giảm do lãi suất toàn cầu cao và xếp hạng tín nhiệm BB+. Từ 2026, khi lãi suất hạ nhiệt và lộ trình nâng hạng lên Investment Grade rõ ràng hơn, chi phí vốn có thể giảm 1,5–3% theo FiinRatings, mở dư địa cho doanh nghiệp lớn tiếp cận vốn trung hạn và các công cụ tài chính bền vững.