Cơn ác mộng dòng tiền của ‘ông trùm’ hạ tầng ngầm Fecon

Gánh nặng dòng tiền của Fecon

Ngay trước thềm đại hội cổ đông, CTCP Fecon (mã CK: FCN) đã phải thông báo trúng thầu gói EPC thuộc dự án thành phần 2 dự án tuyến đường sắt đô thị số 5 Văn Cao – Hòa Lạc với tổng giá trị lên tới 3.000 tỷ đồng.

Hợp đồng metro giúp củng cố thêm backlog và kỳ vọng tăng trưởng doanh thu của Fecon trong mảng metro đô thị, nhưng đi cùng với quy mô dự án ngày càng lớn, Fecon lại phải đối mặt với bài toán biên lợi nhuận giảm sâu và áp lực dòng tiền gia tăng.

Việc chọn vai trò thi công nền móng làm trọng tâm phát triển thay cho số đông nhà thầu theo hướng đi truyền thống là xây dựng dân dụng buộc Fecon phải đầu tư lớn cho thiết bị máy móc.

Đặc biệt, việc chuyển hướng nhắm tới miếng bánh hạ tầng cho tăng trưởng dài hạn, khiến Fecon phải giải tỏa “cơn khát tiền” thông qua các hoạt động tài chính, từ vay nợ ngân hàng đến phát hành trái phiếu chuyển đổi hay gọi thêm vốn từ cổ đông hiện hữu.

Tới cuối quý I/2026, nợ phải trả của Fecon hơn 7.000 tỷ đồng, chiếm hơn 67% nguồn vốn, trong đó, riêng nợ vay và thuê tài chính đạt hơn 4.177 tỷ đồng với phần lớn là vay ngắn hạn phải trả. Vay nợ lớn kéo theo đó khoản chi phí tài chính (chủ yếu lãi vay) bào mòn vào lợi nhuận của công ty.

Trong 10 năm trở lại đây, tổng doanh thu của Fecon tăng gấp đôi lên gần 5.000 tỷ đồng nhưng biên lợi nhuận lại giảm từ gần 10% xuống chỉ còn 2 – 3%, thậm chí còn âm khi báo lỗ hơn 42 tỷ đồng vào năm 2023.

Quý I/2026 ghi nhận Fecon trở lại mạnh với hơn 43,7 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế, gấp 43 lần cùng kỳ năm trước, nhưng biên lợi nhuận sau thuế vẫn chỉ ở mức 3,3%.

Tại không ít kỳ đại hội cổ đông, chỉ tiêu thu hồi công nợ và cân đối chi phí tài chính luôn là vấn đề được các cổ đông của Fecon quan tâm đặc biệt và chính ban lãnh đạo cũng thừa nhận đây là điểm “đuối nhất” của công ty khi có những khoản công nợ kéo dài cả chục năm chưa xử lý được.

Việc phải xoay sở huy động vốn dẫn đến một vấn đề khác khi lợi nhuận làm để bắt kịp với guồng quay pha loãng cổ phần.

5 năm trở lại đây, BVPS (giá trị cổ phiếu trên sổ sách) của Fecon lên tới trên 20.000 đồng/cổ phiếu, nhưng lãi cơ bản trên từng cổ phần (EPS) lại chỉ vài trăm đồng/cổ phiếu, phản ánh quy mô doanh nghiệp phình to chưa tương xứng với hiệu quả sinh lời.

Điều này cũng ảnh hưởng tới triển vọng thu hút vốn từ các quỹ đầu tư lớn. Năm ngoái hàng loạt cổ đông lớn đã thoái vốn khỏi doanh nghiệp. Trong đó, đáng chú ý là Quỹ đầu tư hạ tầng Red One, đã đăng ký bán ra toàn bộ 16 triệu cổ phiếu FCN đang nắm giữ, tương đương 10,16% vốn điều lệ.

Trong khi đó, một cổ đông lớn khác là Công ty cổ phần Quản lý quỹ HD (HDCapital) cũng thoái bớt một phần vốn khỏi Fecon khi bán ra hơn 500.000 cổ phiếu.

Thách thức mục tiêu kinh doanh 2026

Fecon dự kiến trình cổ đông thông qua mục tiêu doanh thu hợp nhất 5.600 tỷ đồng, tăng 15% so với thực hiện năm 2025, lợi nhuận sau thuế dự kiến đạt 250 tỷ đồng.

Với kết quả quý I/2026 vừa qua, Fecon mới chỉ hoàn thành 23% kế hoạch doanh thu và 18% kế hoạch lợi nhuận năm, cách chỉ tiêu hoàn thành còn khá xa.

Hiện tại, để cải thiện biên lợi nhuận thấp từ đầu tư công, Fecon đang đầu tư thêm bất động sản và năng lượng. Trong đó, mảng bất động sản là dự án Square City (Thái Nguyên) và cụm công nghiệp Hiệp Hòa (Bắc Giang cũ), mảng năng lượng với dự án điện gió An Thành Gia Lai.

Tuy vậy, theo đánh giá của một số công ty chứng khoán, các kỳ vọng tăng trưởng mới của Fecon sẽ phụ thuộc lớn vào khả năng quản trị dòng tiền, kiểm soát đòn bẩy tài chính và tiến độ triển khai dự án trong giai đoạn tới.

Khác với mảng xây dựng nền móng truyền thống, các lĩnh vực bất động sản, khu công nghiệp hay năng lượng tái tạo mà Fecon đang mở rộng đều có chu kỳ đầu tư dài, nhu cầu vốn lớn và thời gian thu hồi dòng tiền chậm hơn đáng kể. Điều này đồng nghĩa doanh nghiệp sẽ phải đồng thời giải nhiều bài toán: vừa duy trì năng lực thi công tại các dự án hạ tầng trọng điểm, vừa đảm bảo nguồn vốn cho các dự án đầu tư mới trong bối cảnh áp lực công nợ và chi phí tài chính chưa giảm bớt.

Ngoài việc phải dồn tiền cho sản xuất, theo kế hoạch 2026, Fecon dự kiến phải tiếp tục đầu tư thêm 390 tỷ đồng cho máy móc thiết bị phục vụ cho các dự án hạ tầng ngầm chuyên sâu, qua đó làm gia tăng nợ phải trả và tăng áp lực thu hẹp biên lợi nhuận tại các dự án xây dựng.

Áp lực càng lớn hơn khi giá nhiều loại nguyên vật liệu xây dựng vẫn duy trì ở mức cao trong các quý gần đây, kéo theo chi phí đầu vào và giá vốn của các doanh nghiệp xây dựng tăng mạnh. Trong khi đó, các nhà thầu vẫn phải đảm bảo tiến độ thi công để đón làn sóng giải ngân đầu tư công dự kiến tăng tốc trong năm 2026, buộc doanh nghiệp tiếp tục đầu tư thêm thiết bị và năng lực thi công chuyên sâu.

Điều này phần nào phản ánh tại dự án sân bay Long Thành khi ACV vừa báo cáo Bộ Xây dựng về tình trạng nhiều gói thầu phát sinh chi phí, trong đó có gói thầu số 11.5 do liên danh Coteccons – Fecon – CC1 thực hiện với tổng giá trị khoảng 3.100 tỷ đồng. Việc đội chi phí không chỉ gây áp lực lên biên lợi nhuận của nhà thầu mà còn tiềm ẩn nguy cơ chậm tiến độ và kéo dài thời gian thanh toán.

Ở một góc độ khác, mặt bằng lãi suất từ đầu năm vẫn duy trì ở mức tương đối cao, tạo thêm áp lực lên chi phí tài chính của Fecon. Trong bối cảnh giá dầu biến động mạnh và lạm phát chi phí đẩy có xu hướng gia tăng, khả năng mặt bằng lãi suất quay trở lại vùng thấp như giai đoạn trước là tương đối hạn chế. Đối với các doanh nghiệp xây dựng như Fecon, vốn có mức độ nhạy cảm cao với biến động lãi suất do đặc thù sử dụng đòn bẩy và nhu cầu vốn lớn, áp lực kiểm soát chi phí lãi vay và duy trì cân đối tài chính là câu hỏi lớn với ban lãnh đạo doanh nghiệp.

Được biết, trong kế hoạch mới công bố, Fecon đang tiếp tục lên kế hoạch phát hành trái phiếu để huy động 125 tỷ đồng nhằm bổ sung nguồn vốn cho việc triển khai dự án mới. Đáng chú ý, lô trái phiếu của Fecon có tỷ lệ tài sản bảo đảm ban đầu lên tới 201% và cam kết duy trì không thấp hơn 200% trong suốt thời gian lưu hành.

Việc giá trị tài sản thế chấp phải cao gấp đôi giá trị trái phiếu, cho thấy Fecon đang phải tăng mức độ bảo đảm để tạo sức hút với nhà đầu tư trong bối cảnh thị trường thận trọng hơn với rủi ro dòng tiền của công ty.

Đặc biệt, sau sự cố phải đính chính doanh thu năm 2025 giảm hơn 1.100 tỷ đồng vừa qua cho thấy quy trình kiểm soát nội bộ và phê duyệt báo cáo tài chính của Fecon còn lỏng lẻo, tạo ra sự nghi ngại cho các nhà đầu tư về tính xác thực của các con số cam kết công bố ban đầu.