Áp lực lạm phát và tỷ giá thu hẹp dư địa nới lỏng chính sách

Tại phiên họp thường kỳ Chính phủ mới đây, Bộ trưởng Nguyễn Văn Thắng khẳng định kinh tế tám tháng qua đạt nhiều kết quả tích cực. Tuy nhiên, ông đưa ra cảnh báo ổn định vĩ mô vẫn tiềm ẩn rủi ro, áp lực lạm phát gia tăng, đòi hỏi điều hành quyết liệt hơn trong những tháng cuối năm.

Việt Nam đối mặt áp lực kép

Trong báo cáo mới công bố, các chuyên gia SGI Capital nhận định Việt Nam đang chịu áp lực kép từ vấn đề lạm phát và tỷ giá.

Thời gian qua, Ngân hàng Nhà nước duy trì cung tiền lớn qua kênh OMO với số dư quanh mức 200 nghìn tỷ đồng nhưng lãi suất trái phiếu Chính phủ vẫn tăng liên tục. Lãi suất liên ngân hàng duy trì trên 4%. Tỷ lệ LDR (cho vay/huy động) của hệ thống ngân hàng đã vượt 100%.

Tín dụng tăng gần 12% sau 8 tháng trong khi huy động chậm lại. Thanh khoản hệ thống không còn dư dả trong khi lãi suất huy động thấp khiến tiền gửi chưa thể gia tăng. SGI đánh giá đây là những yếu tố làm tăng nguy cơ lạm phát tiềm ẩn.

Tỷ giá cũng gây sức ép đáng kể. Chỉ số sức mạnh đồng USD (DXY) giảm 12% từ đầu năm nhưng USD vẫn tăng 3,5% so với VND. Xu hướng này hỗ trợ xuất khẩu và du lịch nhưng đồng thời gây áp lực tâm lý lên ổn định đồng VND cũng như nền tảng vĩ mô.

Mặt bằng lãi suất VND hiện chưa đủ hấp dẫn để giữ dòng ngoại tệ ở lại. Áp lực trả nợ nước ngoài khiến dự trữ ngoại hối suy giảm buộc Ngân hàng Nhà nước phải bán USD forward để can thiệp.

Đặc biệt, biến động tỷ giá đã góp phần khiến khối ngoại bán ròng mạnh trên thị trường chứng khoán với giá trị 81.500 tỷ đồng từ đầu năm. Con số này vượt xa mức bán ròng của nhiều thị trường trong khu vực dù Việt Nam đang tiến gần đến việc được FTSE nâng hạng lên thị trường mới nổi.

Áp lực kép về lạm phát và tỷ giá đã tạo ra thách thức lớn cho chính sách. Sau hai năm nới lỏng tiền tệ, tín dụng tăng hơn 20% so với cùng kỳ nhằm hỗ trợ tăng trưởng kinh tế đạt gần 8% trong quý II. Các biện pháp kích thích phát huy hiệu quả nhưng rủi ro lạm phát và tỷ giá ngày càng hiện rõ.

Tín hiệu bất ổn từ thị trường toàn cầu

Những sức ép trong nước diễn ra đồng thời với biến động bất ổn trên thị trường tài chính quốc tế. Sau hội nghị Jackson Hole, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (FED) ưu tiên giảm thất nghiệp hơn là kiểm soát lạm phát. FED sẵn sàng hạ lãi suất, song lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn dài vẫn đi lên, đồng nhịp với nhiều quốc gia phát triển khác.

Giới đầu tư lo ngại lạm phát dài hạn có thể cao hơn trong khi kỷ luật tài khóa bị buông lỏng khiến họ đòi hỏi mức lợi tức cao hơn đối với trái phiếu dài hạn. SGI Capital đánh giá chu kỳ giảm lãi suất lần này của FED do đó kém hiệu quả khi lãi suất vay thực tế không giảm tương ứng với lãi suất điều hành.

Thị trường lao động Mỹ cũng phát đi tín hiệu yếu đi khi số việc làm mới trong tháng 8 thấp hơn số người thất nghiệp lần đầu tiên kể từ năm 2021. Diễn biến này gần như đảm bảo FED sẽ giảm ít nhất 0,25% lãi suất trong tháng 9, đồng thời nâng khả năng cắt giảm thêm 0,5% vào cuối năm.

Tuy nhiên, quy mô bảng cân đối của FED vẫn tiếp tục thu hẹp cho thấy các đợt giảm lãi suất không đi kèm với việc bơm mạnh thanh khoản USD như các giai đoạn trước. Nhiều ngân hàng trung ương lớn, vốn đã giảm lãi suất nhiều lần và duy trì mức thấp hơn Mỹ, hiện đang tạm dừng để chờ quyết định từ FED.

Dư địa nới lỏng không còn nhiều

Tại Việt Nam, dư địa nới lỏng chính sách tiền tệ ngày càng hạn chế. Như trong phát biều gần đây của Ngân hàng Nhà nước: "Chính sách nới lỏng tiền tệ thông qua hạ lãi suất và đẩy mạnh tín dụng luôn có hai mặt đòi hỏi sự theo dõi sát sao để kịp thời điều chỉnh trước khi lạm phát vượt kiểm soát." Theo đó, ưu tiên điều hành đã chuyển dần từ hỗ trợ tăng trưởng sang giữ vững ổn định vĩ mô.

Nếu FED không hạ lãi suất đủ nhanh, đồng USD có thể tiếp tục mạnh lên. Khi đó, các đồng tiền khác chịu áp lực mất giá, qua đó thu hẹp khả năng điều hành chính sách tiền tệ của nhiều quốc gia, trong đó có Việt Nam.

Chỉ số USD index vẫn ổn định quanh vùng 97 dù FED chuẩn bị cắt giảm lãi suất. Khả năng đồng bạc xanh suy yếu thêm là không cao. Sau hai năm nới lỏng, áp lực lạm phát và tỷ giá đang buộc Việt Nam đặt ưu tiên vào ổn định, với chính sách điều hành cần đủ linh hoạt để tránh rủi ro vượt tầm kiểm soát.

Trên thị trường chứng khoán, chỉ số VN-Index đã ghi nhận mức tăng 35% tính đến đầu tháng 9, nằm trong nhóm ba chỉ số tăng mạnh nhất thế giới. Thanh khoản đạt 40.000–70.000 tỷ đồng mỗi phiên, cao nhất ASEAN. Thị trường hút dòng tiền nhờ kỳ vọng vào đột phá thể chế, nới lỏng tài khóa, tiền tệ và cơ hội nâng hạng thị trường.

Tuy vậy, lợi nhuận toàn thị trường chỉ tăng 34,6% so với cùng kỳ. Nếu loại bỏ thu nhập không thường xuyên, mức tăng còn 26,5%, trong khi doanh thu chỉ tăng 7,2%.

Thêm nữa, áp lực bán ròng từ khối ngoại gần 50.000 tỷ đồng trong tháng 8 và đầu tháng 9, bên cạnh việc cổ đông nội bộ bán ròng 2.500 tỷ đồng. Trong khi đó, dòng tiền nộp mới bắt đầu chững lại. Lượng margin trên thị trường đạt kỷ lục, chủ yếu đến từ khách hàng cá nhân và tổ chức tham gia giao dịch ngắn hạn.

Thực tế, VN-Index đã tăng gần 60% so với đáy tháng 4 mà chưa có nhịp điều chỉnh lớn nào. Đà tăng nóng này tiềm ẩn rủi ro điều chỉnh từ 10-15%. Trong bối cảnh đó, SGI Capital cho rằng việc cơ cấu danh mục và quản trị rủi ro trở thành ưu tiên để sẵn sàng đón cơ hội ở giai đoạn tiếp theo.