Ngân hàng Nhà nước có đảo chiều chính sách tiền tệ?

Chỉ trong vòng một tuần qua, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) đã có 5 phiên hút ròng tổng cộng gần 70.000 tỷ đồng ra khỏi hệ thống ngân hàng thông qua kênh tín phiếu.

Lý giải nguyên nhân hút tiền qua kênh tín phiếu, Phó thống đốc Phạm Thanh Hà cho biết, USD tăng giá mạnh thời gian gần đây, hiện NHNN đang theo dõi sát thị trường ngoại tệ, đang điều hành để ổn định tỷ giá. 

Mặc dù vậy, ông Hà cũng nêu thế khó của nhà điều hành khi lãi suất và tỷ giá có mối quan hệ chặt chẽ với nhau.

“Mấy ngày gần đây, NHNN đã phải điều tiết tín phiếu ngắn hạn để giảm bớt thanh khoản dư thừa trên hệ thống, cố gắng để không tác động lớn tới mặt bằng lãi suất. Hiện nay lãi suất thị trường liên ngân hàng vẫn ổn định. Dù vậy, áp lực thời gian tới vẫn rất lớn khi chúng ta cần cân đối giữa lãi suất và tỷ giá”, ông Hà nhận định.

Những động thái của NHNN thời gian qua khiến giới đầu tư lo ngại áp lực về lãi suất và tỷ giá có thể thúc đẩy việc đảo chiều chính sách tiền tệ hiện nay, từ nới lỏng sang thắt chặt trở lại. 

Thị trường xuất hiện tâm lý lo ngại này cũng là điều dễ hiểu, bởi vào tháng 6/2022, nhà điều hành đã tiến hành phát hành tín phiếu trên kênh thị trường mở và tổng khối lượng phát hành lên đến gần 660.000 tỉ đồng trước khi đưa ra quyết định tăng lãi suất điều hành vào tháng 9.

Nhận định về quan điểm này, nhóm phân tích tại Công ty chứng khoán SSI cho rằng, khối lượng hút ròng hiện nay chưa phải là đột biến và vẫn trong tầm kiểm soát so với mức thanh khoản trung bình hàng ngày trên thị trường liên ngân hàng (khoảng 200.000 tỉ đồng/phiên).

Hơn nữa, cơ chế đấu thầu lãi suất được sử dụng và lãi suất trúng thầu ở mức tương đối thấp, dao động từ 0,49% - 0,69% cho kỳ hạn 28 ngày. Số lượng thành viên tham gia đấu thầu đã cải thiện từ 2/17 thành viên trong phiên đầu tiên lên đến 9/12 thành viên trong phiên ngày hôm qua.

So sánh về bối cảnh của nền kinh tế trong việc hút tiền thông qua kênh phát hành tín phiếu của NHNN, SSI cho rằng bối cảnh hiện tại đã có nhiều sự khác biệt.

Khác biệt đầu tiên đến từ cơ chế đấu thầu. Phát hành tín phiếu trong năm ngoái là đấu thầu theo khối lượng và sau đó mới chuyển thành đấu thầu lãi suất. Trong khi đó đấu thầu lãi suất được sử dụng trong 5 ngày vừa qua.

Lãi suất phát hành tín phiếu NHNN năm nay gần như tương đương giai đoạn bắt đầu phát hành vào năm ngoái với kỳ hạn dài hơn. Tuy nhiên, hiện nay thanh khoản tại các ngân hàng đều dồi dào, điều này khác rất nhiều so với năm trước. 

Trong năm 2022, tăng trưởng tín dụng đã chạm trần giới hạn ngay từ giữa năm thì hiện tại gần kết thúc quý 3 nhưng tín dụng chỉ mới tăng 5,56% so với cuối năm ngoái.

Một điểm khác biệt quan trọng nữa, trong khi mục tiêu chung là nhằm giảm áp lực lên tiền đồng thì NHNN lựa chọn phát hành tín phiếu làm phương án bắt đầu trong năm 2023 (thay vì bán dự trữ ngoại hối như năm 2022). Việc này nhằm hạn chế ảnh hưởng dài hạn đến thanh khoản hệ thống ngân hàng.

Về tỷ giá, năm ngoái tỷ giá trên thị trường tự do cao hơn ngân hàng, thì giai đoạn này tỷ giá trên thị trường ngân hàng cao hơn chợ đen.

“Dấu hiệu này cho thấy chênh lệch cung - cầu đang nghiêng nhiều trên thị trường ngân hàng. Nhiều khả năng là do hoạt động đầu cơ chênh lệch tỉ giá từ các ngân hàng thương mại”, báo cáo của SSI nêu quan điểm. Bên cạnh đó, vị thế ngoại tệ trên hệ thống vẫn chưa gặp quá nhiều áp lực nhờ nguồn cung ngoại tệ dồi dào.

Công ty Chứng khoán Maybank (MBKE) nhận định, việc cân nhắc hút tiền trong hệ thống hiện nay của là bước đi có tính toán kỹ từ việc quan sát thanh khoản của hệ thống đang thừa và bước đi khôn ngoan khi chưa cần phải bán ngoại tệ như năm ngoái. Lưu ý, năm 2022, NHNN đã bán 25 tỷ USD từ dự trữ ngoại hối. Việc bán sớm khiến NHNN giảm khả năng can thiệp linh hoạt về sau.

Đồng thời, lãi suất trúng thầu thấp cho thấy thanh khoản trong hệ thống ngân hàng vẫn dư nhiều. Lý do thị trường đã thấy là do tăng trưởng tín dụng còn chậm cho đến giữa tháng 9, mới có 5,7% so với mục tiêu 14 - 15% năm nay.

MayBank quan sát và tin rằng, NHNN đang tính toán liều lượng hút tiền qua tín phiếu một cách thận trọng để đảm bảo liều lượng vừa đủ sao cho đạt các mục tiêu là tăng lãi suất trên thị trường liên ngân hàng lên, từ đó giảm bớt áp lực cho tỷ giá; không gây gián đoạn thanh khoản cho toàn bộ nền kinh tế; đảm bảo lãi suất thực của nền kinh tế (lãi suất cho vay) sẽ tiếp xu hướng giảm.

NHNN sẽ duy trì động thái hút ròng đến khi nào?

Đối với băn khoăn về việc hút tín phiếu này sẽ được NHNN kéo dài trong bao lâu và khối lượng thực hiện sẽ như thế nào, theo SSI, trước hết, mức tín phiếu đang lưu hành tối đa mà NHNN đã thực hiện trong nhiều năm trở lại đây là vào khoảng 200.000 tỷ đồng.

Điều này đồng nghĩa với việc NHNN vẫn có thể có dư địa để phát hành thêm khoảng 130.000 tỉ đồng, tương đương vào khoảng 6-7 phiên giao dịch nữa với tốc độ hiện tại để đạt được con số này.

Thứ hai, NHNN đã phát hành tín phiếu với lãi suất khá thấp và mặt bằng lãi suất liên ngân hàng chưa có sự thay đổi đáng kể nào có thể chứng minh thanh khoản trên thị trường 2 đang rất dồi dào. Việc đánh giá được khối lượng dư thừa của thanh khoản hệ thống ngân hàng cũng có thể giúp chúng ta có cái nhìn tổng quan hơn về việc hút tín phiếu này.

Trong nửa đầu năm 2023, NHNN đã mua vào 6 tỉ USD bổ sung vào nguồn ngoại hối, tức là NHNN đã bơm 130.000 tỉ đồng vào thanh khoản hệ thống ngân hàng. Như vậy, mốc đánh giá có thể bắt đầu khi tổng khối lượng tín phiếu phát hành đạt mức 130.000 tỷ đồng (trong 3 ngày nữa với tốc độ hiện tại) và yếu tố cần quan sát là diễn biến của mặt bằng lãi suất liên ngân hàng.

Ông Nghiêm Bảo Nam, Trưởng phòng phân tích của công ty tư vấn đầu tư FinPeace cho rằng, điểm mấu chốt là áp lực tỷ giá có hạ nhiệt hay không sẽ xác định động thái hút ròng của NHNN duy trì hay không. 

Hiện tại thì tỷ giá liên ngân hàng dù hạ nhiệt nhẹ từ đỉnh nhưng vẫn đang ở mức cao, trong khi việc chỉ số đồng đô la tăng mạnh vẫn đang gây áp lực. Vì vậy, khả năng cao là NHNN sẽ tiếp tục việc phát hành tín phiếu trong thời gian tới.

Đồng quan điểm, ông Trần Đức Anh, Giám đốc Vĩ mô và chiến lược thị trường của công ty chứng khoán KB Việt Nam (KBSV) cho rằng lãi suất liên ngân hàng tăng từ mức rấp thấp hiện tại thì trước mắt sẽ chưa tác động ngay lên lãi suất thị trường 1. Đây thậm chí có thể coi là động thái tịch cực, giúp giảm áp lực đầu cơ tỷ giá trong ngắn hạn. Mặc dù vạy, góc nhìn vĩ mô trong trung hạn sẽ có tác động.

“Điều này làm thay đổi kỳ vọng về lãi suất. Nếu trước đây câu chuyện lãi suất được kỳ vọng sẽ bắt đầu hạ nhiệt đến giữa năm 2024 thì hiện tại khả năng sẽ chỉ giảm trong năm 2023 do chính sách tiền tệ thận trọng hơn trước áp lực tỷ giá, cùng với đó là lạm phát đang tăng trở lại”, ông Đức Anh nhận định. 

Theo phân tích của chứng khoán Rồng Việt (VDSC), với chênh lệch lãi suất USD-VND trên thị trường liên ngân hàng hiện đang ở mức 4 - 5 điểm % đối với các kỳ hạn dưới một tháng, kỳ vọng mới nhất về chính sách tiền tệ của Fed sẽ tiếp tục khiến cho hoạt động kinh doanh chênh lệch lãi suất tăng lên.

Vì vậy, quyết định phát hành tín phiếu của NHNN ngay sau khi cuộc họp Fed cũng là một động thái để giảm bớt ảnh hưởng của hoạt động này đối với tỷ giá.

"Trong thời gian tới, NHNN có thể tiếp tục hoạt động phát hành tín phiếu. Tuy nhiên, động thái này không đồng nghĩa với việc đảo chiều trong chính sách tiền tệ bởi hoạt động điều tiết cung tiền mang tính thời điểm và linh hoạt. Đồng thời, hiệu quả của can thiệp lên áp lực tỷ giá cũng còn tuỳ thuộc vào nhiều yếu tố, đặc biệt là diễn biến của chỉ số đồng đô la", nhóm phân tích đánh giá.