Chủ tịch FiinGroup giải bài toán vốn cho dự án đường sắt cao tốc Bắc - Nam

Dự án đường sắt cao tốc Bắc – Nam, với tổng mức đầu tư gần 70 tỷ USD, không chỉ là công trình giao thông trọng điểm mà còn là biểu tượng cho tham vọng hiện đại hóa hạ tầng quốc gia.

Quy mô này vượt xa khả năng tài chính của bất kỳ doanh nghiệp nào trong nước, thậm chí cả Chính phủ, khiến bài toán huy động vốn trở nên đặc biệt thách thức.

Tuy vậy, trong chia sẻ mới đây nhất về siêu dự án này, ông Nguyễn Quang Thuân, Chủ tịch FiinGroup và FiinRatings cho rằng thách thức cốt lõi không nằm ở việc thiếu vốn mà ở chỗ thiếu một cơ chế lựa chọn và triển khai dự án minh bạch, chuyên nghiệp.

Ông nhấn mạnh, chỉ khi đi kèm cải cách toàn diện thị trường vốn, Việt Nam mới có thể huy động hiệu quả nguồn lực từ người dân, doanh nghiệp trong nước và các định chế tài chính quốc tế. Nếu không, khả năng hiện thực hóa siêu dự án này sẽ rất hạn chế.

Các phương án đầu tư và vai trò của Nhà nước, tư nhân

Có những phương án đầu tư nào cho dự án đường sắt này?

Ông Nguyễn Quang Thuân: Theo thông lệ quốc tế và hệ thống pháp luật của Việt Nam thì có ba hình thức đầu tư chính. Thứ nhất, Nhà nước đầu tư 100% theo mô hình đầu tư công, như các dự án cao tốc hiện nay.

Cách này giúp Chính phủ chủ động huy động vốn, nhưng rủi ro thực hiện cao. Nó làm tăng nợ công, ảnh hưởng tỷ giá, dự trữ ngoại hối. Vận hành cũng kém chuyên nghiệp so với tư nhân.

Thứ hai, đối tác công tư (PPP) chia sẻ gánh nặng tài chính, phân bổ trách nhiệm triển khai. Tuy nhiên, việc tìm đối tác tư nhân rất khó. Quá trình ra quyết định xây dựng, khai thác, bảo trì cũng phức tạp.

Thứ ba, tư nhân đầu tư qua phương thức BOT với phương án tài trợ dự án (Project Finance). Khi đó Nhà nước sẽ không phải huy động vốn lớn. Trách nhiệm nhà đầu tư gắn liền với hiệu quả khai thác, vận hành. Tuy nhiên, trở ngại của phương án này là cần chọn doanh nghiệp có năng lực tài chính, khả năng lập công ty dự án (Special Purpose Vehicle - SPV).

Ông đánh giá sao về việc một số doanh nghiệp tư nhân như Vingroup, Thaco hay thậm chí Mekolor đang đề xuất tham gia qua việc lập công ty dự án?

Ông Nguyễn Quang Thuân: Tôi nghĩ nên xem xét hình thức này với việc tư nhân đóng vai trò chi phối còn Nhà nước góp vốn ban đầu khoảng 12-15 tỷ USD. Sự tham gia của Nhà nước, qua các định chế như SCIC, tạo niềm tin cho nhà đầu tư.

SPV cần vốn chủ khoảng 20-25% tổng vốn đầu tư, tức 12 tỷ USD. Nếu chỉ dựa vào tư nhân, việc huy động số vốn này rất khó. Mô hình Project Finance kỳ vọng vào dòng tiền dự án để hoàn vốn.

Rủi ro được chia sẻ giữa Nhà nước và tư nhân qua các hợp đồng rõ ràng. Cách này giúp giảm áp lực tài chính cho Chính phủ, đồng thời thu hút định chế tài chính trong và ngoài nước.

Một công ty nhỏ như Mekolor có thể làm chủ đầu tư siêu dự án đường sắt này không?

Ông Nguyễn Quang Thuân: Về lý thuyết, hoàn toàn có thể. Project Finance khác với mô hình dự án tài chính thông thường. Vốn huy động được tập trung vào dự án.

Nếu SPV phá sản, cổ đông không bị ảnh hưởng. Một công ty nhỏ vẫn có thể tham gia nếu huy động được tầm 20% (khoảng 12 tỷ USD) vốn chủ. Tuy nhiên, năng lực tài chính vẫn quan trọng. Doanh nghiệp phải chứng minh khả năng làm cổ đông của SPV.

Một số ý kiến cho rằng Vingroup, Thaco khó tham gia do nợ cao. Quan điểm này chưa chính xác nếu xét theo mô hình Project Finance. Điều quan trọng là khả năng huy động vốn chủ ban đầu của dự án, không phải ở góc nhìn quy mô doanh nghiệp.

Trong phương thức Project Finance, những bên nào tham gia? Vai trò cụ thể của họ ra sao?

Ông Nguyễn Quang Thuân: Có bảy bên chính sẽ tham gia. Mô hình dự án xoay quanh Công ty Dự án - SPV là trung tâm sở hữu tài sản dự án (đường ray, nhà ga, quyền khai thác) và chịu trách nhiệm huy động vốn, quản lý dòng tiền.

SPV được thành lập bởi các doanh nghiệp tư nhân hoặc Nhà nước (SCIC, Viettel, PVN...), với vốn chủ sở hữu chiếm 20–25% tổng mức đầu tư (tức khoảng 12 tỷ USD). Cấu trúc SPV giúp cô lập rủi ro, không ảnh hưởng đến cổ đông nếu dự án phá sản.

Các nhà tài trợ (Sponsor) như Vingroup, Thaco hay SCIC góp vốn, giám sát chiến lược, đảm bảo dự án triển khai đúng mục tiêu. Chính phủ đóng vai trò cấp quyền (Grantor), thiết lập hành lang pháp lý và cấp quyền khai thác (dịch vụ trên tàu, bất động sản tại nhà ga...) để tăng doanh thu cho SPV.

Ngân hàng thương mại và nhà đầu tư quốc tế cung cấp vốn vay hoặc mua trái phiếu dự án, đồng thời tài trợ các nhà thầu, nhà cung cấp. Họ yêu cầu đánh giá rủi ro chặt chẽ và đảm bảo dòng vốn ổn định.

Nhà cung cấp thiết bị, máy móc, phần mềm, vật tư và nhà thầu xây dựng (Đèo Cả, Coteccons...) đảm nhận cung ứng, thi công, phải đáp ứng yêu cầu kỹ thuật cao. Ưu tiên doanh nghiệp trong nước giúp tăng giá trị nội địa và tối ưu chi phí.

Sau khi hoàn thành, dự án được vận hành bởi đơn vị chuyên trách có thể trong nước hoặc quốc tế để đảm bảo khai thác hiệu quả, tuân thủ hợp đồng với SPV.

Người dân là khách hàng, tạo dòng tiền hoàn vốn cho dự án. Cơ chế giá vé do Nhà nước phê duyệt cần hài hòa giữa khả năng chi trả, hiệu quả tài chính (IRR, NPV, thời gian hoàn vốn) và tác động đến các ngành vận tải khác.

Lời giải cho bài toán huy động vốn

Làm thế nào để huy động 50 tỷ USD vốn nợ còn lại?

Ông Nguyễn Quang Thuân: Việt Nam có thể phát hành trái phiếu hạ tầng kỳ hạn dài, như 30 năm, 50 năm, hoặc trái phiếu vĩnh viễn. Người dân, doanh nghiệp, nhà đầu tư quốc tế có thể tham gia. Nếu dự án minh bạch, tôi tin người dân sẽ ủng hộ.

Cá nhân tôi, gia đình, và FiinGroup sẵn sàng mua trái phiếu này. Cụ thể, 30% vốn nợ từ vay ngân hàng thương mại, khoảng 15 tỷ USD.

Số vốn này chỉ bằng 2% tổng dư nợ hệ thống ngân hàng hiện nay. 20% từ trái phiếu cho quỹ đầu tư, bảo hiểm trong nước, khoảng 5 tỷ USD. 20% từ trái phiếu quốc tế, khoảng 10 tỷ USD, trong đó 5 tỷ cần bảo lãnh Chính phủ.

Phần còn lại vay từ WB, ADB, JBIC. 20% từ trái phiếu dài hạn trong nước, khoảng 10 tỷ USD. Nếu 10 triệu trái chủ mua 10.000 USD mỗi người, số vốn này sẽ đạt được. 10% còn lại từ các nguồn khác.

Những thách thức lớn nhất khi triển khai phương án này là gì?

Ông Nguyễn Quang Thuân: Có bốn thách thức chính. Thứ nhất, Công ty Dự án phải huy động 12 tỷ USD vốn chủ ban đầu. Nếu không, định chế tài chính quốc tế khó tham gia. Đây là thông lệ cho các dự án hạ tầng.

Thứ hai, khung pháp lý cần minh bạch. Bài học từ PPP cho thấy chính sách không rõ ràng làm giảm hiệu quả. Quá trình lựa chọn nhà đầu tư, thuê tư vấn quốc tế phải chuyên nghiệp.

Thứ ba, phát hành trái phiếu quốc tế cần bảo lãnh Chính phủ, làm tăng nợ công. Tuy nhiên, nợ nước ngoài Việt Nam hiện chỉ chiếm 30% GDP, vẫn trong tầm kiểm soát.

Thứ tư, thị trường vốn cần cải cách. Doanh nghiệp bảo hiểm, quỹ đầu tư, SCIC hiện bị hạn chế đầu tư trái phiếu hạ tầng. Quy mô quỹ hưu trí tự nguyện chỉ dưới 300 triệu USD. Bảo hiểm Xã hội quản lý 40 tỷ USD nhưng chỉ đầu tư trái phiếu Chính phủ, tiền gửi ngân hàng.

Cuối cùng, ông có thể đưa ra vài khuyến nghị để tăng khả năng thành công cho dự án?

Ông Nguyễn Quang Thuân: Để dự án thành công, cần thực hiện nhiều giải pháp đồng bộ. Trước tiên, Chính phủ nên thuê tư vấn quốc tế chuyên nghiệp. Họ giúp đánh giá dự án, thiết kế cơ chế tài chính, đảm bảo tính khả thi.

Quá trình lựa chọn nhà đầu tư cần minh bạch, rõ ràng giúp tạo niềm tin cho các bên tham gia, đặc biệt là nhà đầu tư quốc tế. Nếu doanh nghiệp tư nhân không huy động đủ 12 tỷ USD vốn chủ, Nhà nước có thể góp vốn ban đầu.

Sự tham gia của các định chế hàng đầu như SCIC, Viettel, hoặc PVN sẽ tăng độ tin cậy. Tuy nhiên, tư nhân nên giữ vai trò chi phối để đảm bảo hiệu quả vận hành.

Cải cách thị trường vốn là yếu tố then chốt. Hiện nay, doanh nghiệp bảo hiểm quản lý 35 tỷ USD, quỹ đầu tư 30 tỷ USD, Bảo hiểm Xã hội 40 tỷ USD.

Nhưng các định chế này bị hạn chế đầu tư vào trái phiếu hạ tầng. Cần nới lỏng quy định, cho phép họ tham gia với các tiêu chí rõ ràng, dựa trên xếp hạng tín nhiệm độc lập.

Ví dụ, một số công ty cấp nước tư nhân đã phát hành trái phiếu kỳ hạn 20 năm với lãi suất cạnh tranh. Mô hình này cần được nhân rộng với khung pháp lý cụ thể. Ngoài ra, quỹ hưu trí tự nguyện hiện quá nhỏ, chỉ dưới 300 triệu USD. Cần chính sách hỗ trợ để mở rộng quy mô, tạo nguồn vốn dài hạn.

Một khuyến nghị khác là nới lỏng quy định phát hành trái phiếu cho Công ty Dự án. Dự thảo Nghị định 155 hiện giới hạn tỷ lệ nợ/vốn chủ dưới 5 lần. Với siêu dự án như thế này, cần cơ chế đặc thù để SPV phát hành trái phiếu kỳ hạn dài, đòn bẩy tài chính cao hơn.

Điều này giúp huy động vốn hiệu quả hơn. Đồng thời, Chính phủ cần phê duyệt cơ chế giá vé hợp lý. Giá vé phải cân bằng giữa tính thương mại, tác động xã hội, và các chỉ số tài chính như thời gian hoàn vốn, IRR.

Cuối cùng, Việt Nam cần nâng xếp hạng tín nhiệm quốc gia từ BB+ lên BBB-. Hiện tại, chi phí vốn quốc tế của Việt Nam cao hơn Malaysia, Philippines, Thái Lan. Xếp hạng thấp làm tăng lãi suất vay, ảnh hưởng sức hút của dự án.  

Xin cảm ơn ông!