Giải bài toán ký quỹ trước giao dịch để nâng hạng thị trường chứng khoán

Kể từ khi được đưa vào danh sách theo dõi của MSCI và FTSE Russell, lộ trình nâng hạng của thị trường chứng khoán Việt Nam được giới đầu tư theo dõi sát sao. Gần đây, cơ quan quản lý của Việt Nam đưa ra mục tiêu nâng hạng thị trường trước năm 2025.

Nhằm thúc đẩy công tác nâng hạng thị trường từ cận biên lên mới nổi, ngày 26/9 vừa qua, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) đã tổ chức một cuộc họp với các ngân hàng lưu ký trong và ngoài nước để tìm giải pháp tháo gỡ vấn đề ký quỹ trước giao dịch (pre-funding).

Đây là một trong hai nhóm vấn đề trọng yếu cần tập trung cải thiện và có những biện pháp tháo gỡ nhằm tạo điều kiện cho các nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường chứng khoán trong thời gian tới, bên cạnh giới hạn sở hữu nước ngoài.

Hiện nay, Thông tư 120 của Bộ Tài chính quy định đối với các nhà đầu tư nước ngoài, các giao dịch đang được vận hành theo mô hình "pre-funded market", tức là chỉ được đặt lệnh mua/bán khi đã ký quỹ đủ 100% tiền/chứng khoán trên tài khoản giao dịch.

Thực tế, chứng khoán/tiền của giao dịch ngay sau khi được khớp lệnh đã trở thành phần tài sản đảm bảo cho giao dịch. Vì vậy, việc yêu cầu phải ký quỹ 100% bằng tiền ngay tại thời điểm đặt lệnh giao dịch là trở ngại lớn đối với hiệu quả sử dụng vốn của nhà đầu tư ngoại và hạn chế tính thanh khoản của thị trường nói chung.

Có thể hiểu, nếu một nhà đầu tư khối ngoại có 100 tỷ đồng giá trị cổ phiếu VN30 trong tài khoản, nếu thị trường giảm điểm sâu và họ muốn tận dụng cơ hội tích lũy thêm tài sản giá rẻ nhưng lại hết tiền thì sẽ không thể giao dịch mua.

Trong khi đó, 100 tỷ đồng là một khối lượng tài sản rất lớn lại trở nên vô nghĩa trong trường hợp này. Như vậy, có thể coi giá trị định giá và thế chấp của tài sản tài chính bị phủ nhận.

Có thể thấy điểm hạn chế của cơ chế này là quay vòng vốn không tốt, gia tăng chi phí cơ hội hoặc chi phí tài chính cho các nhà đầu tư, ảnh hưởng tiêu cực đến thanh khoản thị trường.

Qua đó, cơ chế này lại trở thành rào cản lớn đối với dòng vốn ngoại dồi dào mong muốn tham gia mạnh mẽ vào thị trường đầu tư trong nước.

Theo thống kê, đại đa số thị trường không yêu cầu ký quỹ trước khi thực hiện giao dịch. Thay vào đó, họ chỉ cần có đủ số dư tiền/chứng khoán tại một thời điểm trước khi thực hiện thanh toán giao dịch T+2, và/hoặc sử dụng những công cụ quản lý rủi ro khác.

Các công cụ này có thể là thanh toán một phần (partial settlement), pre-funding một phần, vay và cho vay chứng khoán (SBL), mua vào/bán ra, mô hình đối tác bù trừ trung tâm (CCP), quỹ thanh toán và quỹ dự phòng, sử dụng tài sản đảm bảo (collateral/haircut) nhằm giảm thiểu rủi ro thanh toán trên thị trường mà vẫn đảm bảo tính hiệu quả.

Những biện pháp quản lý này phải chấp nhận mức độ rủi ro nhất định trong khuôn khổ cho các giao dịch thanh toán thất bại. Nhưng sẽ tạo nền tảng cho một thị trường phát triển hơn với sự nâng cao nghĩa vụ và trách nhiệm quản lý rủi ro đối với các thành viên tham gia, song song với việc gia tăng mạnh mẽ thanh khoản thị trường.

Về giải pháp ngắn hạn, có thể cấp margin dựa trên tài sản đảm bảo của nhà đầu tư nước ngoài với tỷ lệ chiết khấu trong phạm vi kiểm soát rủi ro. Nếu tài sản đảm bảo ở ngân hàng lưu ký thì công ty chứng khoán, khách hàng và ngân hàng lưu ký phải có sự thống nhất về định giá và quản lý tài sản.

Về dài hạn, nếu như việc vận hành hệ thống KRX là điều kiện cần thì sự xuất hiện của cơ chế thanh toán bù trừ trung tâm CCP (central clearing counterparty) là điều kiện đủ để giải quyết vấn đề prefunding và kiểm soát rủi ro về mặt thanh toán, trong trường hợp giao dịch không được thực hiện.

Cụ thể, trong trường hợp được Ngân hàng Nhà nước chấp thuận, các ngân hàng lưu ký sẽ trở thành thành viên thanh toán bù trừ. Khi đó, các ngân hàng lưu ký sẽ trở thành chủ thể trung gian giữa các bên giao dịch, người bán của tất cả các người mua và người mua của tất cả các người bán.

Thêm nữa, công tác quản trị rủi ro thanh toán sẽ được nâng cao, hoàn thiện với sự tham gia của các ngân hàng lưu ký có tiềm lực tài chính mạnh, đảm bảo thanh toán cho nhà đầu tư trong trường hợp xảy ra mất khả năng thanh toán/cổ phiếu mất thanh khoản.

Có thể thấy việc vận hành có hiệu quả của cơ chế CCP cần sự tham gia nỗ lực không chỉ ở UBCKNN mà còn từ phía các cơ quan quản lý như Ngân hàng Nhà Nước, Bộ Kế hoạch và đầu tư hay Bộ Tài chính, … cũng như nhiều thành viên thị trường khác. Đồng thời các luật liên quan cần phải sửa đổi như Luật các Tổ chức tín dụng, Luật Chứng khoán, Luật Đầu tư, Luật Doanh nghiệp.

Trải qua hơn 20 năm hình thành phát triển, nhu cầu nâng hạng của thị trường chứng khoán Việt Nam trở nên cấp thiết trong bối cảnh sự phát triển của thị trường vốn được đánh giá chưa tương xứng với tiềm năng kinh tế.

Đồng thời, nâng hạng thành công cũng là bước đệm để đón nguồn vốn lớn từ các quỹ đầu tư nước ngoài chuyên nghiệp khác như quỹ tương hỗ, quỹ hưu trí.

Ông Andy Ho, Giám đốc điều hành kiêm Trưởng bộ phận Đầu tư Tập đoàn VinaCapital dự đoán, khi Việt Nam được xét duyệt gia nhập thị trường mới nổi thì sự quan tâm của nhà đầu tư nước ngoài sẽ tăng ít nhất 100 lần so với quy mô hiện nay.

Theo đó, tổng giá trị mua phụ thuộc vào tỉ trọng của Việt Nam trong chỉ số với mức ước tính có thể lên đến gần 1 tỉ USD.

Ngoài ra, một nghiên cứu từ học viện CFA đã chỉ ra rằng khi một thị trường được nâng hạng từ cận biên sang mới nổi, chỉ số chính sẽ tăng trung bình 23,2% từ ngày thông báo đến ngày có hiệu lực.

Ước tính từ World Bank cũng cho thấy việc nâng cấp thành thị trường mới nổi có thể mang đến thêm 10 tỷ USD đầu tư gián tiếp mới cho Việt Nam, trong đó riêng năm đầu tiên có thể tiếp nhận thêm từ 2 – 5 tỷ USD.